réponses à JF (Securibourse)

par Graham , dimanche 11 mars 2007, 22:49 (il y a 6411 jours) @ Graham

Bonsoir J-Fill,

Cela me fait plaisir de discuter avec vous, parce qu’il ressort toujours de la diversité de nos points de vue de nouveaux aspects qui valent d’être traités.
Je répondrai partiellement à toutes ces questions. Car un traitement correct de celles-ci méritent un long développement que je ne suis pas en mesure de faire en si peu de temps ce soir. Par contre, dans les deux à trois semaines qui suivront, je réexposerai sur le forum de boursorama les éléments que je possède et les interprétations que j’en fais. Pour lors, à la mesure d’un post succinct, je vais essayer d’aborder l’essentiel de vos interrogations.
L’émission d’Obsars et donc de bsars détachés n’est pas encore certaine mais probable. D’autres formes de financement restent possibles et ont été votés lors de l’assemblée (notamment émission simple d’actions, emprunt obligataire avec ou non valeurs mobilières associées, émission d’actions nouvelles dans le cadre d’un achat par titres d’autres sociétés existantes, etc.). Cependant tout me porte à croire que l’option qui sera finalement entérinée par le conseil d’administration sera l’émission d’obsars pour financer la croissance. Les caractéristiques que je connais de ces obsars ressortent des débats qu’il y a eu lors des assemblées. Ainsi :
-les besoins estimés en fonds stables par la direction sont de 10 m€
-les obligations émises seront réservées à des établissements de crédit spécifiques et ne seront pas cotées.
-les bsars immédiatement détachés des obsars seront réservés aux salariés et/ou mandataires sociaux de la société (c'est-à-dire essentiellement à la direction) et achetés par eux pour faire abaisser le coût de la dette.
-Auspitz et moi avons négocié pour que les bsars aient une limite basse d’exercice. Les actionnaires principaux ont convenus à l’unanimité d’un prix d’exercice minimum fixé à 23€, le prix égal à 115% des cours de clôture des 20 derniers jours de bourse restant en vigueur (en cas de cours supérieur à 23/115%)
-les bsars ne seront pas cotés (en réponse à ma question à M.Aiach)
-il n’a pas été traité lors des débats du nombre des bsars qui seront émis. Par règle arithmétique, on peut supposer qu’il en sera créé environ 435.000 (10 millions divisés par 23). Par contre, il reste vrai que l’autorisation porte sur une émission maximum de 2.000.000 d’actions nouvelles via les bsars. Je ne crois pas que cette autorisation sera pleinement utilisée (ou pour d’autres fins, comme par exemple une OPA hostile à un prix déprécié). C’est pourquoi j’estime le nombre d’actions nouvelles qui seront créées très probablement au alentour de 435.000 actions. Après cela reste une question de confiance envers la direction ou non.

Je ne développe pas ici mon estimation de la valorisation de la société. Je l’ai faite ailleurs déjà et cela déborderait le cadre que je me suis fixé. J’estime toujours que la valeur fondamentale de l’entreprise, non pris en compte le risque concernant la fiscalité, est avant et après la possible augmentation de capital d’environ 35€ par titre actuellement. Le risque sera prochainement levé ou infirmé. Cela permettra de ne considérer la société que sous ses aspects économiques. Je referai une estimation précise dès lors que les modalités arrêtées des obsars seront connues. En attendant, je reste sur les modèles que j’ai développés dans un passé récent.

Je déduis les conséquences positives suivantes :
-si il y a AK, ce ne sera pas au cours déprécié actuel de 17,5 € mais au minimum à 23€. Ce qui est positif pour les actionnaires anciens qui n'auraient pas pu participer à l'AK simple
-la dilution probable des actionnaires sera d’environ 20% mais à la condition que le cours s’apprécie de plus de 30%. Ce qui n’est pas non plus si mal pour les actionnaires anciens.
D’ailleurs si ceux-là s’estiment léser, rien ne les empêche d’acquérir des actions existantes au cours actuel, bien moindre que les 23€ envisagé.
-la direction qui s’était dégagée dans le passé du capital de la société (quand celle-ci était valorisée sur des ratios bien supérieurs) se trouve de nouveau très fortement impliquée dans l’évolution du titre car, enfin, si l’action ne monte pas, ils auront perdu le prix dépensé pour l’achat des bsars (coût d’acquisition d’un bsar d’environ 1 à 1,5€ ).
-c’est un mode de rémunération de la direction astucieux qui ne pèse pas dans les résultats et qui abaisse considérablement le coût de la dette.
-la direction sera contrainte pour réaliser son gain de souscrire les actions nouvelles (les bons n’étant pas cotés) et donc d’augmenter sa participation (ce que dernièrement elle a déjà faite via les achats de M.Roméro)
-l’objectif de cours de 24€ - 25€ me semble très facile à atteindre. Les risques sur la fiscalité étant éventuellement dans deux mois levés, le cours de bourse s’ajustera quasi immédiatement.

Concernant les autres questions, je réponds brièvement :
-la direction n’a pas intérêt effectivement à ce que le cours de l’action ne s’élève de trop dans l’immédiat (avant la décision qui arrêtera les caractéristiques des obsars). Je ne crois pas que celle-ci tardera. Ce qui ne signifie pas que je crois que la direction influe par malversation sur le cours
-s’agissant de savoir si le traitement des actionnaires est équitable, je répondrai amplement à cette question dans un post très développé. Grosso modo, je suis habituellement très hostile à ce genre d’opération qui ajoute beaucoup de confusion à l’analyse des sociétés et qui de surcroît peut faire penser à un traitement défavorable des simples actionnaires. Cela a été mon impression première. Mais j’en suis radicalement revenu. Je crois désormais que ce mode de financement est particulièrement judicieux pour tous. Je développerai ce point de vue dans les 2-3 prochaines semaines.
-concernant le dégagement des dirigeants de la société il y a trois ans, je crois que c’est simplement opportunisme de circonstance (à l’époque sur la base des résultats d’alors l’action était survalorisée, si j’en avais alors possédée, je les aurai également revendues). Aujourd’hui la société est mieux développée et les résultats sont plus favorables, les conditions sont donc radicalement différentes. Ce point ne m’inquiète pas. Les options donnant droit sur le capital intéressent d’une même manière les dirigeants à l’évolution du cours de bourse. Ils donnent occasion à la direction de rentrer à nouveau dans le capital à des conditions avantageuses pour tous.

Je crois avoir à peu près répondu au mieux et au plus pressé à vos questions. Je compléterai tout cela les jours prochains. Sinon je reste intéressé par vos informations privilégiées qui restent une bonne source d’informations même si comme vous avez pu le remarquer, elles contiennent quelques erreurs.

A bientôt,
cordialement

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Graham