Belvédère, la suite des événements ?

par John_Fills , vendredi 25 février 2005, 12:20 (il y a 7215 jours) @ John_Fills

La charge fiscale a été alourdie et devra être optimisée. En effet un niveau d’imposition de 100% du résultat courant (situation au 1er semestre 2004) apparaît être très pénalisant pour le groupe. La situation de l’endettement devrait rapidement s’améliorer car des cessions d’actif sont à envisager ne serait-ce que pour se conformer à la législation européenne sur les positions dominantes (30% de parts de marché de BVD + 20 % Bialystok).

3 bis - Une introduction sur le marché de Varsovie a été annoncée le 25/02/2005.
Cette introduction nécessite une convocation en AG des obligataires. Pourquoi les obligataires : les BSA des majoritaires ont été nantis en garantie des obligations. Or les obligataires doivent donner leurs avals pour renoncer à ce nantissement car il sera prochainement attribuer à tous les actionnaires des BSA pour un total donnant droit à la création de 378 700 actions. Or ces nouveaux BSA ne doivent pas être nantis sinon l’opération d’introduction ne pourra pas fonctionner. Sur ces 378 700 actions 72.94 % (soient 276 224 actions) seront détenus par les actionnaires majoritaires (selon répartition du capital au 31.12.2004). Ces 276 224 actions seront « sortis » du marché parisien pour être envoyer à une banque polonaise qui centralisera l’introduction de ces nouvelles actions sur le marché de Varsovie. Donc sur le marché parisien la relative dilution ne sera que de 102 476 actions supplémentaires (soit moins de 6.2% de dilution). Cette levée de fonds permettra de financer le Polmos bialystok, de réduire l’endettement de Belvédère et les frais financiers. Ce petit effet dilutif sera largement compensé par la réduction des frais financiers. Donc rapidement l’effet sera relutif.
La raison de cette introduction est, je crois, essentiellement politique…

4 - Résultats
2003 : Rex 7.5 M€
2004 : Rex estimé à 11 M€ (au moins 30% de croissance vs 2003 annoncés dans le communiqué de CA 1er semestre : http://www.belvedere.fr/communiques.php)
Nb de titres : 1 657 000. Prix : 90 euros Capitalisation Boursière : 149 Me
CA 2004 : 453 Me
Dettes financières nettes (corrigées) : 40 Me
* CB/CA : 149 / 400 = 0,33 (moins de 4 mois de CA) alors qu’une boite comme Pernod Ricard est valorisée à plus de 2 ans de CA
* Valeur d’Entreprise (VE) : 190 Me
* VE / CA : 0,42 (moins de 5 mois de CA)
* PER : CB/Rex : PER estimé de 15
L’année 2004 est presque déjà une histoire ancienne, et le marché est déjà tourné vers 2005 qui sera une année charnière pour Belvédère.

Sur 2005:
Nb de titres : 1 657 000 Effet Bsar :+621 000 Total : 2 278 000 actions
L’effet dilutif des Bsar se fera sentir au fil de l’eau jusqu’en 2009.
Par prudence et surtout simplification des calculs, j’ai pris 100% de l’effet en 2005.

Prix : > euros Capitalisation Boursière : >
CA 2005 : 800 Me, Belvédère a prévu de doubler de taille après le rachat de la Distillerie en Pologne
Rex 2005 : Périmètre Belvédère (10 M€) + amélioration de marges (hausse des prix + synergie : 10 M€): 20 M€ + Polmos bialystok si acquisition : 10 M€ ==> 30 M€
* VE / CA : 0,24 approximativement soit environ 3 mois de CA
* PER aux alentours de 13 en prenant à 100% l’effet Bsar !
==>Forte augmentation du résultat d’exploitation
Questions ouvertes : impacts des charges financières> de la fiscalité>

En conclusion, si Bialystok est acquis, les leviers sont importants et profiteront aux résultats de Belvédère. Le concurrent polonais est coriace et ne s’avoue pas vaincu donc attention.
Concernant la faible rentabilité actuelle, comparée aux majors (PR, RC…) ; il faut rappeler que toute la marge de Belvédère a été réinvestie dans une croissance externe construite pièce par pièce.
Lorsque le cycle de croissance sera terminé alors Belvédère pourra nous gratifier d’une remontée de marges considérables grâce aux synergies, à l’optimisation de son outil de production et à la restructuration de ses actifs.
Dans une perspective purement court terme la valorisation actuelle se situe a un niveau relativement élevé mais je crois que les zinzins (OPCVM et autres fonds) anticipent les résultats et sont au courant des leviers de progression à venir (notamment du rachat potentiel du Polmos Bialystok) donc confiance dans les perspectives avec vigilance car la valorisation actuelle est un peu tendue (PER 2004 Rex estimés à 15, pas d’estimation de PER basé sur le RN car impacts IS+charges financières non estimés). PER 2005 n’est pas élevé, et c’est pourquoi je reste confiant.
Enfin, je reste convaincu que le patron, qui n’est pas un philanthrope, cherchera à optimiser au mieux son patrimoine si PR, RC ou autres venaient à discuter d’un éventuel rapprochement avec Belvédère.

Cordialement, JF