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Bilan JTB 2012

La performance de ma sélection au JTB 2012 est de 16,43%, inférieure de 4% au CAC MID & SMALL 190 et légèrement supérieure au CAC 40. Ma performance réelle est d’environ 14%. La plus grande part de ma performance résulte de ma seule nouvelle idée d’investissement en 2011, LeGuide, qui a représenté au moment de l’OPA environ 20% de mon portefeuille. Le reste du portefeuille est resté sans grand changement. Quelques autres performances notables : TFF et APRIL qui profitent une revalorisation appréciable et une déconvenue dans CIFE, qui représente près de 20% de mon portefeuille et dont le cours est temporairement affecté.
Malgré une performance moindre par rapport aux indices susmentionnés, je suis globalement satisfait : la performance est honorable avec une prise de risque nettement moindre.

JTB 2013

L’objectif est le même que les années dernières : être en mesure de conserver la valeur du portefeuille en rapport au risque systémique qui entoure le secteur bancaire et la zone euro (surendettement des états) tout en demeurant exposé aux revalorisations périodiques du marché. Il s’agit d’abord de conserver en équivalent pouvoir d’achat la valeur du portefeuille et accessoirement de bénéficier de revalorisation. On pourrait croire qu’un simple compte sur livret suffirait à cette fin. Or, dans mon cas et par choix, j’opte pour l’actif "action" comme principal garant de valeur et non la monnaie en qui je n’ai nulle confiance car dans les mains de technocrates irresponsables. D’autres types d’actifs peuvent convenir mais ce n’est pas ici l’objet. A titre d’indication, la part de liquidité dans mon portefeuille réel, qui d’ailleurs représente tout mon patrimoine, est de 10% et pourrait être amenée à croître en ce début d’année, principalement parce que je suppute un retournement du marché dès que de mauvaises nouvelles macro-économiques ressurgiront.

Présentation sommaire de la sélection.

INFE
Le cash dépasse assez nettement la capitalisation boursière et offre un fort volant de protection. Contrairement à certains avis, je considère que ce parti pris de conserver en caisse autant de liquidités permet de garantir la pérennité de l’entreprise quelque soit le contexte, notamment en cas de dégradation du compte de résultat et d’accès impossible au traditionnel financement bancaire. Ceci a un prix : une moindre rentabilité. Je ne suis pas convaincu que dans la période actuelle le seul critère de rentabilité soit suffisant. Il n’est pas impossible que j’accroisse au cours de l’année ma position dans ce titre. Position d’opportunité.

TESSI
Une valorisation modeste, avec une position cash représentant environ 25% de la capitalisation boursière. Malgré la baisse d’activité constatée ces derniers mois notamment dans le marketing, CPR Or continue d’assurer à l’ensemble une rentabilité élevée et un retour en autofinancement important. Position de long terme.

1000 MERCIS
Une des dernières du secteur internet n’ayant pas fait l’objet d’une OPA. Trésorerie représentant environ 25% de la capitalisation boursière, rentabilité préservée, toujours importante avec fort autofinancement et possibilité de développement à l’international. Position de très long terme.

TRILOGIQ
Trésorerie représentant 35% de la capitalisation boursière. Rentabilité élevée. Internationalisation du chiffre d’affaire. Secteur d’activité porteur : les gains de productivité industrielle. Toutefois faible autofinancement et création de valeur en raison de la hausse continue du besoin en fond de roulement. Position de moyen-long terme.

RENTABILIWEB
Société sulfureuse. Les activités historiques sont très concurrencées ou en déclin. Pari sur le développement de l’activité monétique qui s’il réussit sera particulièrement juteux. Forte marge brute. Talent du dirigeant iconoclaste. Position de moyen-long terme

BUDGET TELECOM
Une de mes erreurs des dernières années. Toutefois le cash représente presque toute la capitalisation boursière et il semblerait que malgré une activité structurellement en déclin, la société soit capable de rétablir une rentabilité correcte. Bonne gestion du DG.
Une revalorisation forte me ferait me délester de ces titres. Position de court à moyen terme.

NEOPOST
Ex-vedette, déchue depuis quelques mois. Je doute que les activités soient porteuses à long terme, toutefois encore une position dominante avec une rentabilité élevée et un fort dividende. Endettement important mais maîtrisé et garanti. Position de court à moyen terme.

METROPOLE TV
Forte capacité bénéficiaire, importante trésorerie et dividende important. Position de moyen à long terme.

SANOFI
Capitalisation modérée pour une cette Big Cap aux activités sûres et pérennes. Position de moyen à long terme.

TOTAL
Capitalisation faible. Rempart contre dévaluation monétaire.
Position de moyen à long terme.

Ma position dans Sanofi et Total représente 10%. Facilement liquidable, elle me permettrait en complément de mes autres 10% de liquidité de revenir sur le marché en cas de forte baisse.

Sorties du JTB

LeGuide : s’il devait se présenter des difficultés à intégrer CIAO ou si la nouvelle direction se montrait moins efficace, la faible liquidité risquerait de précipiter le titre. Je n’ai plus de titres.

APRIL :
J’ai conservé à l’identique ma position qui représente seulement 3% de mon portefeuille réel. Le titre risque d’être chahuté en cas de doute sur les dettes souveraines. A observer, la composition des actifs financiers de la société.

STORE ELECTRONICS
J’ai dernièrement liquidé l’intégralité de cette position, considérant que depuis la vente du fondateur, les directions successives flottaient. L’internationalisation me parait ralentie. A suivre.

TONNELLERIES FRANCOIS FRERES
Très bonne revalorisation sur l’année. J’ai liquidé la moitié de ma position. Je reviendrai en cas de baisse du titre. Très bon actif pour se prémunir contre le risque monétaire.

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Graham

Merci pour ces précisions très circonstanciées sur ton portefeuille.

C'est un portefeuille avec lequel je serais assez à l'aise.

Il est assez diversifié et rassemble des sociétés très solides avec peu ou pas d'endettement, et même souvent une trésorerie abondante. Un assez bon équilibre entre small et big caps.

Peut être les trois pouvant le plus donner lieu à débat :

- Rentabiliweb est un pari intéressant. La concurrence s'annonce tout de même très rude pour cette société soucieuse de son indépendance et de son originalité. J'ai par exemple utilisé il y a peu la solution de l'ennemi héréditaire, Hi Media. Pas évident de suivre toutes ces évolutions monétiques...

- Budget Télécom voit ses niches cibles se rétrécir de plus en plus. Les solutions de Free, Prixtel, B&You ou Lycamobile semblent être plus convaincantes désormais.

- 1000mercis me semble très bien valorisée compte tenu de son ralentissement marqué. Mais c'est une belle cible pour une OPA.

A suivre...

APRIL :
» Le titre risque d’être chahuté en cas de doute sur les
» dettes souveraines. A observer, la composition des actifs financiers de la
» société.

Oui c'est possible et ça déjà été le cas par le passé. Mais c'est assez incompréhensible car APRIL a essentiellement une activité de courtage (commissions d'apport) et ne porte pas de risque lié aux dettes souveraines contrairement à une compagnie classique comme AXA (qui elle même a fortement réduit son exposition mais reste exposée à l'Espagne, l'Italie et surtout ... la France). Incompréhension de l'activité par le marché >

Merci à tous les deux de détailler vos portefeuilles 2013, dont je partage plusieurs lignes.
Cordialement.

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Merci pour vos avis et vos propres suggestions. Je reviens sur les arguments de Chris et de Gaepre pour continuer un peu le débat.

Concernant Budget Telecom, Chris explique que ses niches cibles se rétrécissent de plus en plus et que les solutions alternatives d’autres opérateurs semblent être désormais plus convaincantes.
L’argument tient évidemment. Budget Telecom est en déclin prononcé et devrait disparaître à court ou moyen terme. Budget Telecom fut d’abord pour moi une mauvaise idée d’investissement, il y a quelques années, fondée sur une extrapolation hasardeuse des marges d’alors sans prise en compte suffisante de l’environnement. Mais aujourd’hui et sur la base du cours actuel, que faire > Peut-être bien qu’à trois euros ALBUD n’est pas forcément un mauvais choix. 1er constat : la société devrait disparaître : ses marchés se rétrécissant comme peau de chagrin, elle cessera son activité ou éventuellement se fera absorber. Il n’y a toutefois pas de risque immédiat : depuis quelques années la direction montre une capacité a géré la décroissance tout en restant bénéficiaire. Avant deux à trois exercices, le résultat ne devrait pas risquer d’être en fort déséquilibre négatif. Une conséquence assez probable est qu’il y aura toujours un repreneur pour récupérer la trésorerie qui joue son rôle d’amortisseur. A l’inverse, le résultat pour l’année 2012 devrait approcher 1,5m €. Pour l’année 2013, il me parait envisageable de le supposer supérieur à 0,5 m€. Si l’on considère une trésorerie que je réduis à 10 M€, qui constitue un prix plancher, le risque à 3€ me parait limité. Qu’en est-il du potentiel > Le potentiel dépend pour partie d’un hypothétique et peu vraisemblable versement de dividende exceptionnel, d’une consolidation sur les marchés continués (après l’échec du mobile). Une consolidation permettrait d’extraire des résultats positifs qui s’ajouteraient à la trésorerie. Je ne fonde pas de grands espoirs sur cette hypothèse mais plutôt sur la capacité des deux dirigeants à gérer le déclin dans la mesure où ils restent investis en capital et parce que c’est leur outil de travail. Aussi, je conserve cette valeur comme amortisseur à la baisse et dans la perspective d’une hypothétique poussée spéculative de court terme selon la qualité des résultats prochains.

Concernant INFE, je ne comprends pas l’argument sur la frilosité à se développer dans les concessions qui la rendrait vulnérable. Je connais la position d’Hubisan qui est ressemblante sans que je la partage globalement. Certes la conservation d’une forte trésorerie en euros à long terme est destructrice de valeur. Toutefois, entre les versements directs de dividendes et les rachats tout de même conséquents d’actions (qui sont également une rémunération des actionnaires), la société rémunère correctement ses actionnaires bien que cela ne se constate pas encore dans le cours, mais cela le fera mathématiquement dans l’avenir. L’emploi de la trésorerie peut être différé. Il peut être souhaitable d’attendre que les actifs à acquérir soient dépréciés. C’est, il me semble, le sens des achats de maisons aux USA. Pour l’Europe, on peut encore patienter. Par opposition, l’immense avantage de conserver une si importante trésorerie est que quelque soit le contexte, même plusieurs exercices récessifs et déficitaires, la société survivra. Parmi les aspects spéculatifs est l’âge du dirigeant même si le fils vient d’être nommé directeur délégué, lui-même n’est plus tout jeune. INFE dans les dix sera, je pense, vendu. Alors, un prix envisageable serait de 25% du chiffre d’affaire auquel on rajouterait la trésorerie. Entre temps, les rachats d’actions à cours dépréciés me paraissent judicieux. Il faut juste être très patient, jusqu’au moment où la revalorisation sera violente.

Concernant Rentabiliweb, oui c’est un pari clair sur l’activité monétique et l’implication personnelle du dirigeant. La concurrence n’est pas trop problématique dans la mesure où cette activité devrait dégager une marge ops de 0,5% sur les transactions bancaires qui sont amenées à croître encore. Accaparer une fraction du marché déjà est juteux. Le service complet paraissant selon les premières enquêtes très satisfaisant. Après il semblerait que ce soit en monétique le premier acteur global. On verra plus clair ce qu’il faut en penser d’ici une année. La comparaison avec Hi-média me parait douteuse. Je n’ai pas connaissance qu’Hi-média ait développé des compétences autres que le micro-paiement. Cela le serait, il y a de la place pour plusieurs, les banques semblent dans leurs offres être en retard. Mais oui, pour moi c’est d’abord un pari de confiance envers le dirigeant et ses capacités. Mais n’étant qu’un pari sans plus de certitude, je ne mettrai pas plus de 5% du portefeuille global ainsi que j’ai fait. Par contre si le choix est opportun, je laisserai courir pour longtemps.

L’argument sur Trilogiq ne m’en parait pas un.

1000mercis est effectivement bien valorisé. "Ralentissement marqué" : c’est toute l’interrogation. Est-il marqué ou passager > Selon la réponse, la valorisation peut fluctuer fortement. Pour moi, l’autofinancement libre dégagé depuis plusieurs exercices est supérieur à 7 m€. Valorisé douze fois, puisqu’il s’agit d’autofinancement complètement libre, et cumulé à la trésorerie, on obtient la valorisation actuelle qui me parait un cours correct, d’autant qu’il y a la possibilité d’OPA vers ces niveaux. Donc, la valeur du titre me semble très sûr et sans risque de baisse forte. Quant au potentiel > S’il ne s’agit pas de ralentissement autre que conjoncturel et que les relais de croissance à l’international (GB-USA) suivent, alors on peut parfaitement avoir une croissance à long terme du cours de 10-15 pourcents en moyenne par an. C’est le pari que je fais, avec toujours une bonne marge de sécurité comme exposée plus haut.

Concernant April, dont je n’ai pas modifié ma participation faible (3%), la société conserve pour environ un tiers une activité d’assureur en propre. Quant à son portefeuille financier, justement, je déplore qu’il soit peu commenté. Dans le rapport semestriel, on voit que les obligations baissent au profit des actifs monétaires. Mais de quelles obligations et de quels actifs monétaires il s’agit > Là me parait le doute. Il n’est guère levé et donc s’entretient. J’ai été tenté quand le cours baissait d’augmenter ma participation mais mes doutes sur les actifs financiers restent forts.

Bien évidement sur chacune des petites capitalisations, il y a un risque fort d’illiquidité. Ainsi sur un marché baissier fort, aucune ne résisterait. Mais de tels mouvements sont des anomalies qu’il faut exploiter. Le risque d’illiquidité est un risque ponctuel et passager pas un risque intrinsèque pour la valeur. Au contraire, l’illiquidité est un facteur de surperformance pour l’investisseur particulier qui peut exploiter ces anomalies passagères, ce que ne peut faire un gérant de fond.

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Graham

Merci Graham. L'analyse du PF et ses compléments sont très intéressants.
Meilleurs pour voeux pour 2013.

Meilleurs vœux pour 2013.