L'Etat, dont les finances battent de l'aile, jette l'éponge. Le gouvernement Raffarin va confier au marché le soin de recapitaliser la Société des Autoroutes de Paris-Rhin-Rhône, dont l'endettement net représentait encore 17,34 fois les fonds propres à la fin du premier semestre 2004. L'augmentation de capital envisagée pour un montant maximal de 1,35 milliard d'euros (dans l'hypothèse de l'exercice de l'option de surallocation et en retenant les fourchettes hautes des prix proposés) permettra à la SAPRR de retrouver des ratios financiers plus présentables.

L'endettement net reviendra à 2,92 fois les fonds propres et à 5,37 fois l'excédent brut d'exploitation, ce qui est plus conforme aux ratios en vigueur dans le secteur des concessions autoroutières.

L'opération largement ouverte aux investisseurs particuliers

La formule de placement utilisée avec succès pour les ASF en mars 2002 consistant à réserver une large part de l'opération aux investisseurs particuliers sera reconduite. Ces derniers pourront, dans le cadre de l'offre à prix ouvert, souscrire entre 30 et 70 % de l'augmentation de capital en bénéficiant d'une réduction de 1 euro par rapport à la fourchette de prix comprise entre 38 et 43 euros proposée aux investisseurs institutionnels. La période de réservations des titres déjà ouverte depuis le 9 novembre se terminera le 21 novembre. L'offre pour les investisseurs particuliers courra sur deux jours les 22 et 23 novembre avant que le prix ne soit définitivement arrêté le 24 novembre. Ce n'est que le lendemain que la SAPRR fera officiellement son entrée à la Bourse de Paris. La part du flottant représentera entre 27,2 et 29,7 % du capital de la SAPRR, celle des salariés moins de 1,45 %, tandis que l'actionnaire majoritaire, l'Etat, verra sa participation ramenée dans des proportions comprises entre 68,8 et 71,4 %.

Souscrire au prix limité de 37 euros correspondant au bas de la fourchette proposée

L'Etat profite de l'appétit des investisseurs pour les valeurs défensives dans un contexte de pétrole cher et de dollar faible pour mettre en Bourse sa concession autoroutière au prix fort. Sa capitalisation boursière s'élèvera entre 4,3 et 4,8 milliards d'euros sur la base de la borne basse et haute de la fourchette de prix proposée. La valeur d'entreprise de SAPRR comprise entre 9,45 et 9,85 milliards d'euros représentera entre 10,1 et 10,5 fois l'excédent brut d'exploitation attendu pour 2004. La décote se situera entre 12,9 et 9,5 % par rapport à la moyenne du secteur européen des concessions autoroutières et sera de l'ordre de 4,7 % par rapport aux ASF sur la base du bas de la fourchette de prix et nul dans l'hypothèse haute. Sur la base des estimations 2005, les décotes sont du même ordre que ce soit vis-à-vis de la moyenne du secteur ou des ASF. Or un rabais d'au moins 12 % sur la valorisation théorique d'une société nous semble un minimum pour pouvoir attirer les investisseurs particuliers.

Un rendement net prévisionnel de 2,59 % tout juste attrayant

La principale vertu d'une concession autoroutière est d'avoir une politique de dividende généreuse permettant d'offrir un rendement attrayant à ses actionnaires. Si la direction de la SAPRR a voulu se montrer plus agressive que les ASF en annonçant que 70 % des résultats de l'exercice (60 % pour les ASF) seraient reversés aux actionnaires, et notamment à l'Etat, le rendement net ressortirait dans une fourchette comprise entre 2,59 % dans le meilleur des cas et 2,32 %. Rien de bien transcendant, sachant qu'il existe une pléthore de sociétés (Vinci, BNP Paribas, Lafarge, Valeo, Total, Suez, SEB...) inscrites au Service de Règlement Différé offrant un rendement net d'au moins 3 %.