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«L'excès de liquidité est déjà en train de fabriquer la prochaine crise mondiale»

Patrick Artus, économiste, auteur, chef des études économiques de la banque Natixis.

Sylvain Besson, Paris
Samedi 19 juillet 2008

Retour de l'inflation, chute des bourses, banques qui vacillent... La crise issue de l'éclatement de la bulle des «subprime» donne des sueurs froides aux acteurs financiers. Spécialiste de la politique monétaire, l'économiste français Patrick Artus porte un regard lucide sur la situation.

Le Temps: Vous aviez vu juste, l'été dernier, en prédisant que la crise des crédits immobiliers américains serait sévère et de longue durée. Quel est votre pronostic pour les prochains mois>

Patrick Artus: Ce qu'on a vu, c'est le dernier avatar de cette crise mouvante, liée à l'excès de liquidité qui a été investi, au début des années 1990 déjà, dans l'immobilier, puis dans les pays émergents, puis dans les nouvelles technologies, puis, de 2002 à l'été 2007, à nouveau dans l'immobilier, cette fois dans les crédits ou les actifs financiers liés à ces crédits.

Le ralentissement actuel est l'effet de l'arrêt du soutien aux ménages par la liquidité, c'est-à-dire l'arrêt de la croissance qui venait de l'augmentation de l'endettement des ménages. Elle était très forte à peu près partout, sauf dans deux pays, l'Allemagne et le Japon, qui sont aujourd'hui peu touchés. Si vous excluez ces deux pays, vous avez une crise mondiale. Et ce n'est pas un ajustement cyclique - il y a bien sûr une composante cyclique, parce qu'on a trop de maisons invendues - mais la perte, probablement définitive, du supplément de croissance qui venait de l'endettement des ménages. A cela, il faut bien sûr ajouter la flambée du prix du pétrole, mais ça n'est pas l'essentiel: de très loin, ce qui explique le ralentissement, c'est l'arrêt des prêts aux ménages. Quand vous chiffrez cette perte, vous voyez que la croissance passe de 2,5 à 1,5% en France, de 2 à 1% en Italie, de 3 à 1,5% au Royaume-Uni. Si vous prenez la zone euro, la croissance des crédits aux ménages est passée de 15% à 4%, et continue à ralentir. L'encours de crédit représente 90% du revenu annuel d'un ménage européen moyen; celui-ci vient donc de perdre l'équivalent de 10% de son revenu! Nous sommes arrivés à la saturation complète de ce qui a fabriqué la croissance depuis dix ans. Donc, c'est méchant, mais ça n'est pas une récession, parce qu'à la différence des années 1990 il y a un bout du monde qui s'appelle les pays émergents. Ils apportent environ 1,5% de croissance à la zone euro et aux Etats-Unis. Mais on est passé d'une croissance forte à une croissance faible. Cela risque de durer très longtemps - peut-être trois, quatre ans...

- Autant que ça>

- Oui, car on ne voit pas cette liquidité extraordinairement abondante dont je parlais revenir vers les ménages avant de nombreuses années. Au Royaume-Uni, l'endettement d'un ménage moyen équivaut à 170% d'une année de revenu. Aux Pays-Bas, c'est 180%; aux Etats-Unis, 140%. Et c'est arrivé très vite: en 1998, l'endettement représentait seulement 68% du revenu d'un ménage espagnol, aujourd'hui, c'est 145%. Pendant les dix prochaines années, le ménage européen va donc plutôt essayer de diminuer son taux d'endettement.

- Le problème central, dites-vous, c'est la liquidité. Mais de quoi s'agit-il> Cet argent qui se balade partout, d'où vient-il>

- Les états émergents d'Asie et les pays producteurs de pétrole ont d'énormes excédents. Si nous étions dans un monde de taux de change flexibles, leurs monnaies s'apprécieraient énormément par rapport au dollar. Mais, comme ces Etats veulent empêcher cela, ils ont accumulé depuis une dizaine d'années d'énormes réserves de change, ce qui veut dire, simplement, qu'ils achètent des avoirs en dollars. Or, aujourd'hui, cette accumulation de réserves de change est plutôt en train d'accélérer. La base monétaire du monde - c'est-à-dire les liquidités créées volontairement par les banques centrales - a augmenté de 1600 milliards de dollars en un an, de juin 2007 à juin 2008. Et le crédit mondial a augmenté de 8500 milliards de dollars en un an! Quand vous lisez dans la presse que les entreprises ou même les banques ont des problèmes de liquidité, c'est strictement faux. Les dépôts bancaires dans la zone euro ont augmenté de 16% en un an. Il y a certains endroits où la liquidité ne va plus: le crédit immobilier, ou le marché des prêts interbancaires, qui est mort. Mais qui finance la bulle spéculative sur le riz, le maïs, le soja> C'est évidemment la liquidité mondiale.

- Mais on pourrait se dire que tout cet argent, c'est formidable! D'accord, c'est un peu chaotique, mais les affaires tournent...

- Bien sûr, quand il y a une crise, on est extrêmement content d'avoir des liquidités. Le problème, c'est que ça fabrique la prochaine crise. On peut prendre, comme vous venez de le faire, ce point de vue un peu cynique: and so what, on a une crise sur les actions, sur l'immobilier, sur les pays émergents, le Vietnam ou les pays Baltes explosent, mais le monde n'en meurt pas.

Aujourd'hui, on continue d'avoir une politique monétaire mondiale violemment expansionniste: la liquidité a augmenté de 17% alors que la croissance nominale mondiale n'est que de 11%. Or, chaque crise de liquidité est plus violente que la précédente. Les prix du blé, entre juillet 2007 et mars 2008, où ils ont commencé à baisser, avaient été multipliés par 5! Les prix des maisons aux Etats-Unis et en France ont été multipliés par 2,5 entre 1999 et 2007.

La conséquence, c'est que vous avez des gens qui ne peuvent plus se loger, qui ne peuvent plus manger, et que quand ça baisse, ça a tendance à tuer les gens qui avaient placé leurs économies dans les secteurs qui s'effondrent. En continuant ainsi, on finira bien par tuer le système bancaire. Là, on n'en est pas passé très loin. Les banques ont perdu à peu près 400 milliards de dollars, soit une année de résultat, ou un tiers de leurs fonds propres. Le secteur bancaire a résisté parce qu'il a trouvé des investisseurs, venus pour la plupart des pays émergents, qui ont souscrit à 400 milliards de dollars d'augmentation de capital. Supposez que ces investisseurs ne se soient pas présentés. Vous n'auriez plus UBS, ni Citibank, Merrill Lynch ou Barclays...

Si la même crise s'était produite cinq ans plus tard, avec 17% de liquidité en plus chaque année, il aurait fallu trouver 1000 milliards de dollars. Toutes les banques seraient mortes, à part les deux ou trois qui n'auraient pas touché aux produits dangereux.

- Où va se produire la prochaine crise>

- Si la prochaine crise est l'explosion d'un certain nombre de pays émergents, ce que je crois, ça n'affectera pas les banques. La bourse indienne, chinoise, c'est plus impressionnant que la bulle immobilière, sauf que personne n'en parle! Ensuite, je crois qu'on refera une bulle sur les actions des grands pays de l'OCDE. Ou alors, on va tomber dans une situation déflationniste à la japonaise: la banque centrale a fabriqué des tonnes de liquidités dont personne n'a voulu se servir et qui ne sont plus utilisées à rien. Ce sera ça, ou une énorme bulle bien pire que celle des «subprime».

- Les Etats, les instances de régulation peuvent-ils empêcher ça>

- Le G7, le FMI, etc., essaient, mais ils vont réguler la crise d'avant. Ils veulent pénaliser la titrisation, pour empêcher la crise des «subprime»... comme après Enron ou Parmalat, on a fait Sarbanes-Oxley pour se débarrasser des problèmes de comptes truqués des entreprises. La régulation n'est jamais parvenue à empêcher la prochaine crise de se produire. La seule solution, c'est de maîtriser l'excès de liquidité. Premier scénario: les Etats-Unis réduisent leur déficit extérieur - mais à chaque fois que leur économie ralentit, ils stimulent la croissance et empêchent le déficit de se réduire. En 2007, avec une croissance faible, leur déficit est aussi important qu'en 2006, année de boom! Le deuxième scénario, c'est que le reste du monde laisse le dollar s'effondrer.

- Ça pourrait se passer comment> Et quand>

- Un matin, on apprendra que l'Arabie saoudite, Hongkong, le Qatar ont décidé de laisser flotter leur monnaie vis-à-vis du dollar - les Emirats arabes unis sont déjà en train d'y réfléchir sérieusement. Et le dollar perdra 15% d'un coup. Ça peut se produire dans six mois, dans un an, personne n'en sait rien... A moins que Ben Bernanke, le patron de la Réserve fédérale, se révèle un gars sérieux. Mais ce n'est pas ce qu'on a vu puisque, dès qu'il y a eu un problème, il a ramené les taux d'intérêt à 2%.

- Et les pays occidentaux ne peuvent rien faire> Ils savent pourtant que le problème existe...

- Avant le dernier sommet du G7, les officiels français nous ont dit: «Tout le monde sait que le problème, c'est le déficit extérieur des Etats-Unis. Mais le sujet ne sera même pas évoqué autour de la table!» C'est absolument impossible pour le G7 d'avoir une position là-dessus, car le déficit ne peut se réduire que par une récession que la politique américaine fait tout pour empêcher.

Aujourd'hui, les ménages européens épargnent 14 à 15% de leurs revenus. Les Américains, 0,5%. Leur taux d'épargne n'a pas cessé de dégringoler depuis les années 1980. Or, ils ne peuvent pas financer indéfiniment leur croissance avec un taux d'épargne proche de 0%.

Il leur faut un programme conduisant à une politique monétaire plus restrictive, sur la durée, pour augmenter le taux d'épargne. Le ménage américain, qui consomme essentiellement des produits importés, doit cesser de consommer.

Une autre possibilité, c'est le retour au protectionnisme...

En ce moment, la seule vraie rupture, c'est l'augmentation du prix des matières premières. Mais les salaires n'augmentent pas, les prix des biens manufacturés n'augmentent pas, à cause de l'énorme réserve de travail dans les pays émergents, dont il faudra vingt ans pour venir à bout. C'est une situation longue et durable à laquelle on ne peut rien. Ou alors, on va revenir au protectionnisme, ce qui entraînerait un appauvrissement épouvantable de la planète. Quand vous lisez Barack Obama dans le texte, il y a de ça. Mais je pense que ce n'est pas très crédible. Aujourd'hui, ce ne sont pas les entreprises chinoises qui nous mangent, mais nos propres entreprises, qui font fabriquer leurs produits en Chine. On n'imagine pas les gouvernements se retourner contre leurs entreprises.

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jean-marie

Merci JMP, article effectivement trés intéressant meme si j'ai du mal à croire que les pays qui regorgent de petrodollars puissent sérieusement envisager d'abandonner le dollar : cela reviendrait quand meme à scier la branche sur laquelle ils sont assis !......Le dollar s'effondrerait bien avant que la totalité de leurs avoirs ne soit changée en ....Euh > Bonne question , quelle monnaie de substitution > Bonjour le déséquilibre que cela créerait sur le marché des changes pour la monnaie en question........
Un dernier petit commentaire :
"Patrick Artus, né en 1951, est chef des études économiques à la banque française d'investissement Natixis."
Au vu de la situation de Natixis aujourd'hui, il semble que Mr Artus ne soit guére ecouté par ses dirigeants ...........

Hervé (l'autre)

L'article me parait confus. Il mêle avec une rigueur légère les nouveaux concepts qui ont éclos depuis l'année dernière pour expliquer la crise financière. Ces concepts sont les nouveaux lieux communs à la mode qui permettent aux gens compétents de montrer qu'ils entendent bien ce qui se passe dans le moment. C'est là leur métier. On tord et distord ces concepts pour dire tout et son contraire. Mais à la fin, on en est guère plus avancé dans la prédiction ce qu'il adviendra prochainement tant tous les enchaînements possibles dépassent l'ordre seulement logique ou mécanique et ce que l'esprit humain est capable de débrouiller. J'ai souvenir de propos d'Artus l'an dernier qui disaient tout autre chose. J'essaierai de retrouver les liens. Artus, comme la plus part des économistes, me parait être une girouette. Il change d'orientation selon le vent. Combien d'économistes réputés ont anticipé correctement les évènements survenus depuis> Combien parmi ceux-ci, qui entendent si bien la situation du moment, anticiperont bien le prochain évènement>

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Graham

Très intéressant, merci.

» http://www.letemps.ch/template/economie.asp>page=9&article=236292
»
» «L'excès de liquidité est déjà en train de fabriquer la prochaine crise
» mondiale»
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» Patrick Artus, économiste, auteur, chef des études économiques de la
» banque Natixis.

L'excès de liquidité appartient aujourd'hui au passé. Ce n'est pas parce que nous avons eu des décennies d'excès de liquidité et de bulles successives que la tendance va se poursuivre. En cela je pense que Patrick Artus passe à coté de l'essentiel : La crise actuelle marque une rupture radicale avec le passé et signe l'arrêt de mort de l'expansion du crédit et des liquidités.

- La contraction du crédit semble bien en cours depuis quelques mois aux USA, avec sur les 13 dernières semaines une chute jamais observée au cours des 35 dernières années. Le mouvement va s'accélérer avec les centaines de faillites bancaires à venir aux USA (voir le dernier article de N.Roubini sur le sujet) et la poursuite de la baisse des prix immobiliers :

http://www.rgemonitor.com/blog/roubini/253053/the_coming_systemic_bust_of_the_us_bankin...

En l'absence de recapitalisation, chaque $ de perdu par les banques correspond à 10$ de perdus en terme de potentiel de création de nouveaux prêts. Et plus la crise avancera, plus les banques auront du mal à se recapitaliser...Pendant qu'en face, les ménages et les entreprises n'auront plus aucune envie d'emprunter vu la dégradation de la conjoncture et la chute des prix de l'immo et des autres actifs.

Cette contraction du crédit va ensuite gagner l'ensemble des économies occidentales, notamment en Europe, et l'excès de liquidité associé à la bulle de crédit va se transformer en "gouffre" à liquidités : Ce n'est pas l'excès qui nous attend, c'est le manque de liquidités...Ni les banques centrales, ni les états ne seront assez forts pour inverser la tendance, parce que imprimer du papier ou faire flamber la dette publique provoquerait immédiatemment une perte de confiance dans la monnaie, donc une hausse des taux qui ne fera qu'accélérer la contraction du crédit privé.

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NAtixis est une catastrophe du subprime

En tant que chef economiste de Natixis Me Artus est vraiment mal placé pour expliquer qu'il a compris ce qui se passe.

Pourrait il expliquer comment NAtixis compte se sortir de la faillite potentiel de son rehausseur de credit des collectivites americaines et ce que NAtixis fait sur ce business si il a compris qq chose>

Interrogé sur le possible ecroulement du dollar voila ce qu'il repond:
Question Et les pays occidentaux ne peuvent rien faire> Ils savent pourtant que le problème existe...

- Avant le dernier sommet du G7, les officiels français nous ont dit: «Tout le monde sait que le problème, c'est le déficit extérieur des Etats-Unis. Mais le sujet ne sera même pas évoqué autour de la table!» C'est absolument impossible pour le G7 d'avoir une position là-dessus, car le déficit ne peut se réduire que par une récession que la politique américaine fait tout pour empêcher.

Personellement je pense que c'est le niveau zero de l'analyse. Croire que le dollar tient depuis 20 ans malgré le deficit exterieur des etats unis c'est ne a pas avoir compris que le dollar sert a acheter le petrole et que les etats unis se comportent comme si le petrole du moyen orient etait le "gage" utilise comme contrepartie de tous les dollars qu'ils emettent

La seule chose que les USA ont eu a faire depuis 60 ans pour emettre des dollars comme ils voulaient etait d'imposer aux arabes que le petrole soit vendu en dollars et de faire en sorte que l'une des 2 choses suivantes soient vraies
1/ les arabes detruisent les dollars par des guerres 'spontanées'
contre israel par exemple
entre irak et iran
ces guerres coutent des armes des destructions des reconstructions
2/ ou des guerres provoquées (comme les deux dernieres guerres d'irak provoquées par ... les USA)

Ces guerres garantissent que les dollars emis par l'amerique et qui arrivent au moyen orient finissent en fumée ou en armes ou en engineerie de reconstruction americaine

Ainsi analysée la balance commerciale n'est pas en deficit et le monde tourne beaucoup plus rond que le chef economiste de Natixis feint de le dire.

Lorsque la vitesse d'impression des dollars augmente la vitesse de destruction des dollars doit augmenter. Bernanke et Bush sont au deux bouts d'une chaine. L'un cree des $ l'autre les detruit.

Un petit calcul amusant LAbadie pourrait m'aider s'il le souhaite:

Est ce que les USA n'ont pas deja emis des $ correspondant a la totalite de leur part (disons 50%) du petrole du moyen orient> en supposant 30 années de production au rythme actuel

Le monde sait depuis longtemps que les USA ne rembourseront pas les $ avec des actifs americains.
LA nouveauté est que il n'y a pas assez de petrole pour rembourser tous les dollars...
ou plutot que vu la quantité de dollars il faut que le prix du petrole augmente

Mon calcul
50% (moyen orient) * 84 Millions b/jour * 365 jours * 30 ans * 50 % part des usa * 100 dollars = 23 000 Milliards de US$

Deficit commercial US
1000 milliards $ environ
accroissement de dette garantie funy et freddy 5000 milliards dollars
et perte de au moins 1000 milliards de dollars
cout de la guerre irak 500 1000 milliards $ >>

cherchez les chiffres vous verrez que a 100 $ le barril il n'y a pas assez de petrole dans la caisse.

Il etait grand temps pour les USA d'augmenter le prix du barril
Parceque le grand perdant dans ce qui se passe : c'est la chine

D'abord parceque comme elle veut acheter du petrole les 1000 Milliards de $ de reserves de change ont une valeur petrole qui ete diminuée par 4 en 4 ans. et la chine elle, n'a pas de machine a imprimer des dollars...

Lue comme cela l'economie mondiale se comprend mieux a mon avis que en lisant Artus.

L'economie du monde est dominée par l'affrontement chine USA.

Hubisan

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Hubisan
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