Mardi 19 Juin 2007
Indices % veille % 3mois % 31/12
Cac 40 6087 -0,3% 13,1% 9,8%
Euro Stoxx 50 4530 -0,5% 13,7% 10,0%
Nasdaq 2627 0,0% 10,7% 8,7%
Dow Jones 13613 -0,2% 12,4% 9,2%
SBF 120 4441 -0,3% 12,4% 9,7%
CAC Small 90 10123 0,1% 12,2% 18,8%
CAC Mid & Small 190 8861 -0,3% 11,3% 11,8%
Taux/Change
; OAT 10 ans 4,690
Euribor 3 mois 4,148
T Bonds 10A 5,1397
Euro/$ 1,3396
Euro/£ 0,6762
$/Y 123,6400

Pétrole
; Brent ($/:b) 72,1

Changements de recommandations

Bonduelle Nous passons en conserver à l’approche de l’opération Conserver (Alléger)
Agenda
Bonduelle
Conserver (Alléger)
Cours : 93 € Objectif : 95 €

Bonduelle Bonduelle relative to Sbf 250
6/07e 6/08e 6/09e
CA (M€) au 30/06 1 254 1 480 1 555
ROC (M€) 72,5 92,0 100,0
RNPG (M€) 40,0 50,9 57,2
Marge op. (%) 5,8 6,2 6,4
BPA corrigé (€) 5,09 6,48 7,28
Var. BPA corrigé (%) 2,0 27,3 12,4
P/E 18,3x 14,4x 12,8x
VE/CA 0,8x 0,8x 0,7x
VE / ROC 14,0x 12,1x 11,1x
Capitalisation 744 M€
Flottant 43%
Nous passons en conserver à l’approche de l’opération
Bonduelle a décidé de passer à la vitesse supérieure avec l’acquisition programmée du
canadien Aliments Carrière, dont il détient déjà une participation de 23% (qui devrait être
portée à 85% du capital en juillet 2007). L’opération, sera immédiatement relutive. Elle
représente un investissement de 101 M€ pour 85% des titres, ce qui valorise la société à
la moitié de son CA prévisionnel 2006-2007. Cette opération devrait ainsi permettre
d’équilibrer le portefeuille d’activité du groupe en trois tiers entre la France, la zone Euro
et la zone hors Euro, ce qui dilue les risques de l’entreprise.
Carrière marque un tournant majeur pour le groupe: C’est le plus important
transformateur de légumes en conserves et surgelés du Canada. Le groupe (fort de
2 500 collaborateurs) possède 7 usines, dont 3 en Ontario et 4 au Québec, qui
transforment 335 000 tonnes de légumes. Son CA prévu en 2006-2007 est de 225 M€
(85% Canada et 15% USA, 75% en Retail et 15% avec un contrat Géant vert). La
rentabilité opérationnelle de Carrière est effectivement très belle à 8,9% attendu sur
l’exercice en cours (de mai à fin avril 2007), à 20 M€. Une marge qui se compare à 5,8%
minimum attendu pour le groupe sur l’exercice en cours (fourchette de 72,5 à 75 M€
pour 1 254 M€ de CA). Ce différentiel de marge s’explique surtout par la part de marché
très élevée de Carrière.
Le prix payé pour Carrière est raisonnable comparé aux ratios de Bonduelle. La
participation des 25% a été acquise à 14,5 CAN$. Quant au call sur 85%, il doit être
exercé dans une fourchette de 14,5 à 16,25 CAN$. En effet, pour 85% des titres, la
sortie de cash prévue est de 120 M€. Ramené à 100%, cela donne des ratios de 50% du
CA (vs 60% pour Bonduelle), 6 fois l’EBIT (près de 12x pour Bonduelle) et 10x le BNA
(15x pour Bonduelle).
Pour autant, le titre Bonduelle a gagné 42,4% en 12 mois depuis l’annonce de la
concrétisation de cette opération le 9 octobre dernier. Toutefois, il n’a guère évolué
depuis fin décembre. Aux ratios de valorisation actuels, après avoir pris quelques
bénéfices, dans l’attente de la finalisation de l’opération Carrière, qui peut encore
réserver de bonnes surprises de synergies d’ici à 2 ans, nous ajustons à la hausse notre
objectif de cours de 80 à 95 € et revenons en Conserver.
Reuters/Bloomberg BOND.PA/BON FP
Le 18 Juin 2007
Agroalimentaire
France
Guy FRANCHETEAU

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mareva