LE JOURNAL DES FINANCES- N°6223-09/03/2007- PAGE22
Valeurs francaises

TRANSFORMATION DES METAUX

VALLOUREC
Christophe Soubiran

Le fabricant de tubes sans soudure n'a plus vraiment la cote auprès des investisseurs. En d'autres temps, la publication d'un bénéfice net record (917 millions d'euros, contre 473 millions en 2005, et 145 millions en 2004), le versement d'un dividende exceptionnel (4 euros par action) et la multiplication par plus de 2,5 du coupon ordinaire (porté à 6 euros par action, sachant qu'un acompte de 2 euros a déjà été versé le 20 octobre) auraient soulevé l'enthousiasme.

Mais là, c'est à une volée de bois vert que le titre a eu droit. Il a ainsi cédé plus de 7 % lors de la seule séance du 7 mars, portant sa perte depuis le 1er janvier à plus de 20 %.

La raison de cette défiance tient à deux éléments. La marge brute d'exploitation (rapport de l'excédent brut d'exploitation sur le chiffre d'affaires) a été ramenée au second semestre à 29,4 %, en raison des frais de maintenance des usines et de l'impact des incidents survenus cet été dans l'aciérie de HKM en Allemagne. Du coup, sur l'ensemble de l'exercice, elle a atteint 30,1 %, en deçà des attentes, bien qu'elle se situe à un niveau record.

Les marchés ont surtout retenu que la direction ne prévoit pas d'amélioration au premier semestre en tablant sur une rentabilité brute légèrement inférieure, alors qu'une amélioration était attendue du fait de la montée en gamme du tubiste hexagonal vers des produits à plus forte valeur ajoutée.

A sa décharge, il faut dire que les usines du groupe tournent à plein régime depuis des mois. En conséquence, les dernières tonnes fabriquées engendrent des coûts supplémentaires en raison du recours accru à la sous-traitance, aux heures supplémentaires, aux achats d'aciers en externe, etc. D'autre part, les prix de vente, qui ont atteint des niveaux élevés, devraient en moyenne désormais rester stables.

Bien que le versement d'un dividende exceptionnel ait été unanimement apprécié, les investisseurs s'inquiètent aussi de la manière dont le groupe utilisera les abondantes liquidités dégagées par l'exploitation. Etant donné que son bilan est sain (le groupe disposait d'une trésorerie nette de 41,4 millions au 31 décembre 2006).

Si tous ces arguments semblent recevables, la sanction boursière nous paraît sensiblement exagérée. La direction a toujours fait preuve de prudence dans ses prévisions.

D'autre part, si le rythme de croissance ralentit sensiblement, ce qui est naturel au regard du niveau d'activité atteint, le chiffre d'affaires pourrait progresser de 7 à 10 % en 2007. Les deux principaux marchés du groupe, les tubes destinés à l'industrie pétrolière et les produits utilisés pour les centrales électriques, restent favorablement orientés. Et aucun signe de ralentissement ne se fait jour. Une situation qui pourrait d'ailleurs se prolonger jusqu'à la fin de la décennie.

La priorité du groupe est par ailleurs toujours donnée à la croissance, au travers d'augmentations de capacités ou d'acquisitions. Dans ce cadre, Vallourec souhaite conserver une marge de manoeuvre financière pour pouvoir agir vite, si besoin est.

Sur le plan boursier, la valorisation du tubiste hexagonal reste modérée. Le titre capitalise moins de 9 fois notre estimation de bénéfice net pour 2007 (ramené à 1,03 milliard, contre 1,08 milliard préalablement). Il décote de surcroît de 25 % par rapport à son principal concurrent, Tenaris, et de près de 40 % par rapport aux sociétés de services pétroliers. Ce que rien ne justifie.

Code VK - Comp. A - Continu

Cours au 7/03/ 174,75 €

+Bas +Haut sur 1 an 139,4 €/232 €

CA 2005 4.307 M€

Capitalisation boursière 9,26 Mds€

BNPA 2005/06/07 8,92/17,29/19,43€

PER 2005/06/07 19,58/10,10/8,99 fois

Dividende net 2005/06 2,24/10,00€

Rendement net 2005/06 1,28 %/5,72 %

Moyenne transactions/jour 1.490.000 titres

Activité Tubes métalliques

Objectif de cours à 18 mois 250€

Risque limité. Note de risque : 3

Analyse graphique : Tendance ↓

Supports 163.3-152 Résistances 180-204.7

VE courante /
CA 2005 PER
2006 Rendement
2006 Variation en %
sur la semaine Variation
en 12 mois
Coil 2,04 NS nul +5,3 % +56,3 %
Eramet 1,16 12,45 1,62 +3,7 % +35,1 %
IMS 0,65 8,46 2,81 -1,6 % +37,4 %
Mittal Steel 1,09 8,54 2,55 -0,7 % +48,5 %
Vallourec 2,20 10,10 5,72 -8,5 % +25,8 %
Alcan Inc 1,02 8,16 1,90 -1,5 % +7,8 %

NOTRE CONSEIL
RENFORCER

La croissance du groupe ralentit certes. Mais, à mesure que les investisseurs prendront conscience de la pérennité de ses performances, Vallourec devrait conquérir une nouvelle identité boursière. Ce qui se traduira immanquablement par des critères de valorisation supérieurs à ceux qui lui sont actuellement attribués. Renforcer les positions pour viser 250 euros. Les coupons ordinaires et exceptionnels procurent un rendement de 5,5 %.

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mareva