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Après avoir été attaqué au printemps dernier sur des forums de discussion Internet, l'arbitragiste parisien a redoré son blason cette semaine auprès des investisseurs, en publiant un produit d'activité courante de 10,6 millions d'euros, en hausse de 31 %. Fort d'un véritable savoir-faire, ABC Arbitrage a porté à 585 le nombre moyen d'arbitrages en portefeuille, en progression de 31,7 % sur un an, ce qui signifie que les équipes en place ne manquent pas d'idées malgré le manque de volatilité.

Selon les dirigeants du spécialiste des arbitrages financiers, la rentabilité de 40 % des fonds propres engagés par l'arbitragiste serait très supérieure au standard de la profession, constitué par l'indice de référence de la gestion alternative CSFB Tremont Hedge Fund Index, qui n'a progressé que de 1,34 % sur la même période. Ainsi, le résultat net part du groupe a atteint 3,7 millions d'euros au cours du premier semestre 2005 (+ 32 %). Conformément à une tradition de distribution généreuse, le conseil d'administration a décidé de verser un acompte sur dividende 2005 de 0,10 euro par action, réinvestissable tout ou partie en actions ABC Arbitrage au prix de 1,85 euro par titre. Il est possible que le taux de conversion tourne autour de 50 %, ce qui aurait un impact légèrement dilutif sur le bénéfice par action. Cet acompte sera détaché en décembre prochain. Nous estimons que le rendement du titre pourrait dépasser 5 % au titre de l'exercice 2005.

Le résultat net part du groupe d'ABC Arbitrage pourrait, selon nous, s'établir au-dessus de 8,2 millions d'euros en 2006, en particulier grâce au démarrage attendu de l'activité de gestion pour compte de tiers. Nous avions recommandé une prise partielle de bénéfices sur le titre vers 2,70 euros en mars dernier. Compte tenu de la croissance de l'activité et de la chute du titre (- 25 % par rapport à un plus haut annuel à 3,12 euros), nous repassons à l'achat spéculatif sur la valeur, avec un objectif de cours de 2,90 euros, soit un multiple de capitalisation de 10,4 fois les bénéfices estimés pour 2006. De plus, fort d'une bonne structure financière, ABC Arbitrage semble en mesure de continuer à moyen terme à maintenir un taux de distribution élevé, au-dessus de 50 %.

Après le lancement d'une alerte sur les comptes de l'exercice 2004/2005 (clos le 30 juin) en août, les résultats du fabricant de chaussettes Kindy ont finalement été bien accueillis en Bourse. Le titre a progressé de 6,6 % en une séance, saluant l'amélioration de la rentabilité ainsi que le doublement de la capacité d'autofinancement.

Au mois d'août dernier, Jöel Pétillon, président de Kindy, nous avait alors indiqué que la marge d'exploitation s'était améliorée de 2,6 points, pour atteindre 9,1 % des ventes, et que le résultat avant impôts avait été multiplié par plus de trois fois. Ces progressions constituent une belle performance, compte tenu de l'environnement difficile dans lequel évolue le groupe. La pression concurrentielle, essentiellement d'origine chinoise, a incité la direction à baisser ses prix de vente de 15 % l'an dernier. Cet ajustement a été possible sans compromettre la rentabilité grâce à la poursuite de la délocalisation de la production.

En revanche, plusieurs éléments exceptionnels - comme une reprise de provisions - ont pesé sur le bénéfice net. Au final, le profit net est ressorti à 2,6 millions d'euros, contre 2,5 millions un an auparavant. L'exercice écoulé a également été marqué par une petite opération de croissance externe. L'enseigne Baby Love, spécialisée dans les chaussons pour bébé, qui réalise en année pleine un chiffre d'affaires de 5 millions d'euros, est venue compléter l'offre de Kindy.

Des projets de croissance externe sont en cours et pourraient se concrétiser en 2006. Le succès du rachat de Baby Love motive la direction à réitérer l'expérience. Cette affaire devrait rapidement atteindre le niveau de rentabilité de Kindy, alors que ses comptes étaient tout juste à l'équilibre lors de son intégration. Les moyens financiers de Kindy sont solides et lui donnent les moyens de réaliser une nouvelle opération, sans doute dès 2006. Sa capacité d'autofinancement a atteint 3,6 millions d'euros l'an dernier, et son endettement est faible puisqu'il représente seulement 14,3 % du montant des capitaux propres (14 euros par action).

La direction a fait montre de prudence sur les perspectives de l'exercice en cours. Joël Pétillon vise une stabilité de son chiffre d'affaires, notamment grâce à l'intégration en année pleine de Baby Love. Les retombées de la campagne publicitaire (télés et journaux), dont le budget s'est élevé à 1,2 million d'euros, sont d'ores et déjà positives. Kindy sera désormais référencé chez des indépendants comme Leclerc ou Intermarché. Ce qui n'empêche pas le dirigeant de Kindy d'anticiper une baisse de son chiffre d'affaires réalisé dans son métier d'origine, c'est-à-dire la fabrication de chaussettes.

Il ne s'est, par ailleurs, pas engagé sur des prévisions de résultats. Toutefois, à l'horizon 2006/2007, Kindy fabriquera 50 % de ses produits en Chine, contre 35 % au 30 juin dernier, ce qui lui permettra d'améliorer ses marges, tout en continuant à ajuster ses tarifs. La part de plus en plus élevée de produits à plus forte valeur ajoutée (20 % des ventes) aura également un impact positif sur la rentabilité. Nous tablons sur une amélioration de deux à trois points de la marge d'exploitation d'ici deux ans ainsi que sur un profit net d'au moins 3,2 millions d'euros pour l'exercice en cours.

Nous avions précédemment conseillé de profiter d'une baisse du titre sous 19 euros pour se repositionner en visant 22 euros. L'action s'échange aujourd'hui à plus de 21 euros, mais la société reste faiblement valorisée en Bourse.

La valeur d'entreprise (capitalisation boursière + endettement net) représente moins de 50 % du chiffre d'affaires réalisé durant l'exercice écoulé et 9,3 fois le résultat d'exploitation dégagé sur la même période de référence, ce qui est très raisonnable. Le multiple de capitalisation des bénéfices est en outre inférieur à la moyenne du secteur, à environ 9,5 fois notre estimation pour le présent exercice 2005/2006.

Nous conseillons désormais d'acheter l'action en visant 25 euros. Un dividende, sans doute symbolique, devrait être versé au titre de l'exercice écoulé après cinq années d'arrêt, mais son montant n'a pas encore été déterminé par le conseil d'administration. Il pourrait procurer à l'action un rendement de l'ordre de 2 %.

Code KIND - Comp. C - Fixing

Le plan d'efficacité industrielle du fabricant de pièces en fonderie d'aluminium à destination, principalement, de l'industrie automobile porte ses fruits. Malgré un environnement concurrentiel difficile, Setforge gagne à nouveau des parts de marché depuis le début de l'année. Mieux, le chiffre d'affaires s'est accru de 33 %, à données publiées au cours du premier semestre, pour s'élever à 72,8 millions d'euros. L'envolée du coût des matières premières (acier et métaux ferreux), répercutée sur ses prix de vente, explique à elle seule la moitié de cette croissance, mais elle pèse aussi sur la rentabilité puisqu'elle a eu un impact négatif de 1,4 million d'euros au niveau du résultat opérationnel (4,7 millions), qui sera plus limité sur la deuxième partie de l'année.

Après avoir renoué avec une croissance sur l'activité et les bénéfices en 2004, le groupe stéphanois table sur un chiffre d'affaires de 125 millions d'euros sur l'année, mais anticipe un ralentissement d'activité sur le dernier trimestre. Nous estimons dorénavant que les marges vont se dégrader en 2005, mais que l'objectif d'une rentabilité nette comprise entre 3 et 5 % du chiffre d'affaires à moyen terme (hors effet matière première) reste crédible. Pour l'heure, un problème technique rencontré par un cabinet d'audit extérieur dans le cadre du passage aux normes IFRS explique pourquoi seule une partie des comptes semestriels a été publiée.

Au plan stratégique, Setforge entend continuer à se désendetter - la dette nette atteint 14,4 millions d'euros au 30 juin (moins de 50 % des fonds propres) - tout en se développant sur des marchés en dehors de l'automobile, comme l'aéronautique ou l'énergie. Le redéploiement du dispositif industriel va lui permettre d'honorer de nouvelles commandes, de façon à garantir une croissance annuelle du chiffre d'affaires comprise entre 5 et 10 % au cours des cinq prochaines années. Dans la perspective d'une automatisation accrue de ses outils de production, le groupe va investir 15 millions d'euros sur l'année, dont 7 millions pour doubler les capacités de production de son site de L'Horme (Loire), qui seront portées à 40.000 tonnes.

Après une progression de 11 % l'an dernier, l'action a amplifié ses gains sur les premiers mois de l'année, les investisseurs anticipant le retour aux profits en 2004. Fin avril, nous avons recommandé de prendre une partie des bénéfices car le cours avait dépassé notre objectif et évoluait au-dessus de 40 euros.

Le repli du titre sur les trois derniers mois pourra être mis à profit pour se repositionner dans une optique spéculative, avec un objectif de 39 euros. L'action affiche toujours une décote de plus de 70 % par rapport aux fonds propres.